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黄海亮的专栏

海康威视,国内安防产业毫无疑问的龙头老大,2013年营业收入107.5亿元人民币,是行业国内排名第二大华股份的整整一倍。正常情况下,公司营收规模在2014年将超过Honeywell25亿美元),仅此于ADT,位居安防行业全球第二。


从产品线看,海康涉及范围及其全面,囊括网络摄像机、模拟摄像机、数字摄像机、存储产品、编解码产品、传输产品、显示与控制产品、客户端软件、系统级产品、行业平台与平台软件。其中DVR市场占有率全球第1,模拟摄像机和百万像素网络摄像机居全球第2


从企业成长能力看,2014年一季度营收26亿,同比增长52.87%,净利润增速52.44%,延续了近几年的高速增长态势:




图:海康营收概况    数据来源:公司财报


从获利能力看,2014年一季度26.64%的净利润率不可谓不高,被称为赚钱机器的房地产龙头万科同期净利率也就17.25%,说明公司规模的高速扩张并不是建立在低效的恶性竞争基础上,而是实实在在依赖市场的需求增长。




                   图:海康威视净利率变动      数据来源:公司财报


但就是这样一个看起来各方面都颇为优异的白马股,从201310月份高点开始坠落至今(79日),区间跌幅高达40%(上证综指同期跌幅约8&),市值蒸发500亿。事实上,即使到现在我们看到的大部分卖方机构仍然在不遗余力唱多,但现实就是股价已经实实在在暴跌,甚至看不到筑底迹象。




     图:相关标的走势   数据来源:交易所公开(部分经处理)


而且我们还发现,高台跳水的不仅仅是海康威视,安防领域的难兄难弟一大堆,大华股份区间跌幅接近50%,所以我们认为股价的大幅下跌原因很大程度来源于市场对安防产业的看法出现了修正,当然还包括A股市场的风格等因素变动。


海康威视的成长过程也能反映出国内安防产业的发展历程,后端延伸至前端,监控系统由标清向高清、由模拟向网络发展,反映在产品上是模拟DVR、数字DVR、高清DVR等产品的升级换代。市场规模提升还受益于经济进步背景下,全社会安全需求的提升,政府不差钱也很舍得投资。


但现在事情正在起变化,而这点我们在20137月份即已经谈到(http://www.hcsindex.org/blog/huanghailiang_222353.html),提示安防股票的风险。安防产业的客户大都是政府,公共工程是产品的消耗大户,譬如“平安城市”项目等。在地方财政宽裕时政府大手笔投资安防建设比比皆是,但现实的困境是在经济增速下滑、卖地受限背景下,财政收入出现问题;此外,目前地方政府普遍杠杆率很高,融资也有困难。


硬件产品竞争激烈问题丝毫没有改变,反而愈演愈烈。根据我们的跟踪,为一个100平米左右的餐厅安装安防系统,设备(球机、DVR、硬盘、线)总成本在2012年底约3000元,相同配置在20138月份价格仅2500元左右,而20147月份相同的产品已经很少,价格则下跌2100元左右。相对应的,海康威视的毛利率和净利率都呈现持续回落状态。


我们知道,决定一个公司股价的因素无非是盈利和估值,海康威视未来几年盈利继续增长问题不大,所以肯定是估值体系的坍塌导致股价暴跌。国内经济长期潜在增速下滑,城镇化率基数提升(二三线城市房地产过剩),硬件产品升级空间越来越小,现在大家应该意识到了所谓“智能化”等概念都是雾里看花朦朦胧胧的东西,中期都很难看到对业绩有明显拉动作用,这些因素聚在一起共同拉低产业估值水平。


就海康威视单个企业来讲,现在积极探索全球化发展,对于提升营收规模有帮助,但对盈利的提升不宜抱太大希望。我们发现海外安防龙头ADT安保公司净利率维持在10%左右,市盈率(TTM)则仅有12倍,海康威视约20倍。


国内安防产业整体已逐步告别高速飙升的时代,这是基本判断。不是市场犯了错,而是事情确实在起变化。当然,持续下跌后公司目前估值已不能说贵,3520%的年均增速应该可以保证。反弹会有的,一个可靠的观测点是房地产销售回升。


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